Existe uma cena clássica no filme O Poderoso Chefão em que Michael Corleone diz: "Toda vez que eu pensava que tinha saído, eles me puxam de volta."

Pois é. A On Holding (ONON) entregou o melhor ano da sua história — vendas acima de 3 bilhões de francos suíços pela primeira vez, margem bruta de 63,9% no trimestre (acima dos 62,5% esperados), lucro por ação ajustado de 25 centavos contra 20 centavos do consenso — e mesmo assim levou uma surra de 14% no pré-mercado na terça-feira.

O crime? Projetar crescimento de "apenas" 23% para 2026.

Porra, 23%. A maioria das empresas de calçados do planeta venderia a alma pro diabo por 23% de crescimento. Mas o mercado não liga pra o que você fez. O mercado liga pra o que você prometeu versus o que ele inventou na cabeça.

O gap entre realidade e fantasia

Os analistas de Wall Street — esses escribas de planilha que nunca fabricaram uma sola de sapato na vida — esperavam vendas de aproximadamente 3,7 bilhões de francos suíços em 2026. A On veio e disse: "Olha, vamos entregar pelo menos 3,44 bilhões."

Diferença de quase 260 milhões de francos. Em porcentagem, não é um abismo. Mas no mundo das growth stocks, onde valuation é movido a expectativa e não a realidade, isso equivale a acender um pavio de dinamite debaixo da ação.

E aqui mora a lição que ninguém no circo financeiro quer te ensinar: quando você compra uma ação de crescimento, você não está comprando o presente. Você está comprando uma promessa. E promessas, como dizia minha avó, são como nuvens — bonitas de longe, mas não seguram peso nenhum.

O discurso premium do cofundador

David Allemann, cofundador e presidente executivo da On, veio com um discurso que é a versão corporativa de "confie no processo":

"Não queremos construir uma marca só para os próximos anos. Estamos construindo uma marca para a próxima década."

Traduzindo do economês pra língua de gente: "Vamos crescer mais devagar de propósito porque queremos manter a aura de marca premium."

Justo? Talvez. Estratégico? Provavelmente. Mas o mercado não te paga pra ser estratégico no longo prazo. O mercado te paga trimestre a trimestre, e quem não entrega o número esperado apanha. Pergunte à Nike, que passou os últimos dois anos levando paulada por motivos parecidos.

Os números por baixo do capô

Vamos ao que interessa:

• Receita no Q4: 743,8 milhões de francos suíços (acima dos 723,5 milhões esperados)
• LPA ajustado: 25 centavos (vs. 20 centavos estimados)
• Margem EBITDA ajustada: 17,6% (vs. 15,9% esperados)
• Crescimento anual em moeda constante: 35,6% em 2025

Mas nem tudo brilhou. As vendas de vestuário e acessórios ficaram abaixo das estimativas. O canal direto ao consumidor decepcionou. As Américas e Ásia-Pacífico — mercados-chave — vieram mais fracos. E o lucro líquido no trimestre caiu de 89,5 milhões para 69,1 milhões de francos, ano contra ano.

Ou seja: a On está ganhando terreno contra Nike e Adidas, conquistando market share entre consumidores de 18 a 34 anos com seus Cloudmonsters e os modelos Roger (batizados em homenagem a Roger Federer), mas o ritmo está desacelerando. E desaceleração em growth stock é como sangue na água pra tubarão.

O que isso significa pra quem tem skin in the game

A On está no terceiro e último ano do seu plano estratégico de dobrar vendas para 3,55 bilhões de francos e alcançar margem EBITDA de 18% até 2026. A meta de margem parece alcançável. A de receita vai exigir um esforço hercúleo.

A ação estava flat no ano antes dessa pancada. Agora, está no território onde todo mundo precisa se perguntar: isso é oportunidade ou armadilha?

Nassim Taleb diria que o que importa não é a queda em si, mas a sua exposição à queda. Se você comprou ONON porque um influencer do TikTok disse que era o "próximo Nike", você merece a dor. Se você entende o negócio, entende que 23% de crescimento numa empresa de calçados premium é extraordinário, e tem estômago pra volatilidade — talvez, só talvez, o mercado esteja te dando um presente.

Mas eu não vou te dizer o que fazer com o seu dinheiro. Quem faz isso é guru de internet. E guru de internet, como você já sabe, geralmente não tem um centavo de skin in the game.

A pergunta que fica é: você está comprando a empresa ou comprando a narrativa? Porque uma delas vai sobreviver a essa queda. A outra, não.