¿Se acuerdan de esa escena de "La Gran Apuesta" en la que Michael Burry mira los números de los subprime y dice "esto está todo mal, y nadie quiere admitirlo"?
Bueno. Pasó de nuevo. Solo que ahora no son subprime. Es software.
El insider que abrió la boca
John Zito no es cualquier analista de Twitter con opiniones fuertes y portafolio débil. El tipo es copresidente de la división de gestión de activos de Apollo Global Management y jefe de crédito de la firma. Estamos hablando de una de las gestoras alternativas más grandes del planeta.
Y lo que dijo, en un evento para clientes de UBS el mes pasado, fue el equivalente financiero de jalar el mantel en una cena de gala:
"Yo literalmente creo que todas las valuaciones están mal. Creo que las valuaciones de private equity están mal."
Traduciendo la jerga financiera: las firmas de private equity que compraron empresas de software en los últimos años están, según Zito, mintiendo sobre cuánto valen hoy esas inversiones. Las valuaciones a mercado — el "mark-to-market" o "mark-to-model", que es el precio que aparece en el reporte para el inversionista — estarían infladas. Ficticias. Una ilusión contable que todavía no se encontró con la realidad.
Y la realidad, amigos míos, es que Anthropic, OpenAI y toda la pandilla de la IA generativa se están comiendo vivas a las empresas de software de nicho que el private equity adoró comprar entre 2018 y 2022.
La cuenta del almuerzo llegó
Recapitulemos lo que pasó en ese período: tasas por el piso, dinero barato, valuaciones por las nubes. El private equity hizo la fiesta. Compró empresas de software medianas a precio de oro, las apalancó con deuda de crédito privado y las metió en un reporte bonito para los inversionistas.
Ahora, con las acciones de empresas públicas de software derritiéndose — porque el mercado está descontando que la IA va a volver obsoleta a buena parte de estos negocios — los inversionistas están mirando los fondos de crédito privado y preguntando: "Momento, si Salesforce cayó X%, ¿por qué mi fondo de crédito privado que le prestó a una empresa de software peor que Salesforce todavía muestra el mismo valor de hace seis meses?"
Bingo. Bienvenidos al problema.
Zito fue específico: empresas de software que fueron sacadas de la bolsa entre 2018 y 2022 son las más expuestas. Llamó a muchas de ellas de "calidad inferior" en comparación con los competidores públicos más grandes. Y avisó que los acreedores de estas empresas más chicas podrían recuperar — agárrense — entre 20 y 40 centavos por dólar.
Eso es una pérdida de 60% a 80% para quien prestó. Imagínense para quien compró el equity.
El éxodo ya empezó
Los números no mienten: los inversionistas minoristas retiraron cerca de US$ 10.000 millones de fondos de crédito privado solo en el primer trimestre. JPMorgan Chase ya está reduciendo la exposición a préstamos de crédito privado y marcando a la baja el valor de préstamos a empresas de software.
Mientras tanto, el circo de siempre: un desfile de "líderes de la industria" tratando de calmar al mercado, diciendo que "las empresas subyacentes están performando bien". El mismo cuento de siempre. "Todo está bien, confíen en nosotros."
Apollo, por su parte, se encargó de distanciarse del problema. Les dijo a los analistas que software representa menos del 2% de los activos bajo gestión de la firma y que tiene cero exposición a participaciones de private equity en empresas de software. Astuto. El tipo lanza la bomba y sale del cuarto antes de la explosión.
La frase que resume todo
Zito cerró con una joya que debería estar tatuada en la frente de todo gestor de fondos:
"Si haces cosas estúpidas, cosas concentradas, y cosas que no deberías hacer en tu vehículo — probablemente vas a tener un final malo."
Nassim Taleb aplaudiría de pie.
Lo que está pasando en el crédito privado de software es la versión 2025 de una verdad eterna: cuando el dinero es barato, todo el mundo parece genio. Cuando baja la marea, descubres quién estaba nadando desnudo.
La pregunta que queda es otra: si hasta un insider como Zito está diciendo públicamente que las valuaciones están todas mal, ¿qué será que están diciendo a puertas cerradas?
Y más importante — si tienes dinero en un fondo de crédito privado con exposición a software, ¿ya le pediste el reporte detallado de valuaciones a tu gestor, o estás esperando el capítulo final para descubrir que era ficción?
